El rebote de los mercados desde el mes de marzo con el colofón de las últimas sesiones (+8,5% en seis jornadas en nuestro Ibex) ha hecho que muchos inversores empiecen a preguntarse si estamos ante un nuevo mercado alcista tras el mercado bajista supuestamente iniciado en Diciembre de 2007. Me permito llamar la atención sobre el riesgo que el exceso de euforia tiene para los ahorradores. Es verdad que el miedo se apoderó del mercado en los últimos meses de 2008. Ello provocó la salida masiva de los activos de más riesgo por parte de la mayoría de los ahorradores españoles, acentuando la caída y llevando al Ibex a sus niveles mínimos desde 2002. Esta situación ha hecho que muchos ahorradores (e inversores institucionales) se quedaran fuera del rebote de marzo y que hayan empezado a entrar hace pocas semanas. Y lo están haciendo con un grado de "ansiedad", si se me permite, exagerado.
En este contexto son muchos los clientes y amigos que nos preguntan si esto se ha acabado o si por el contrario, como apuntan las portadas de los diarios económicos todos los días, con los máximos anuales continuos, hay razones para pensar que la fiesta puede continuar.
Pensemos por un momento en los factores que, en teoría, deberían dirigir el comportamiento de los mercados de valores. En primer lugar la economía, los aspectos macro. En segundo lugar, los resultados empresariales y, en tercer lugar, la liquidez.
Desde el frente macroeconómico no creo ser exagerado si digo que hay muy, pero que muy, poquitos motivos para el optimismo. Nuestra economía camina por una senda muy peligrosa, con un modelo agotado y sin ninguna reforma estructural que permita pensar en un cambio del mismo.
Por otro lado, los planes de estímulo adoptados por el Ejecutivo, han tenido un claro impacto en el crecimiento y el gasto del segundo trimestre del año, pero, por pura lógica, dejarán de tenerlo en los próximos meses y ni las encuestas sobre expectativas, ni los datos de producción, ni ningún otro indicador adelantado permite pensar que el sector privado tomará el relevo a corto plazo. Además, estos mismos planes junto con la caída de la actividad y el aumento del paro, que provocan una merma significativa de los ingresos del Estado, han hecho que el déficit público aumente de forma no conocida en nuestra historia. Por si esto fuera poco, el endeudamiento global hace que el coste de financiación sea superior al de nuestros competidores y por tanto más caro conseguir los fondos que sin duda necesitamos para hacer frente a nuestros compromisos.
Por no alargarme mucho, la ausencia de liquidez que se encuentra en el origen de la crisis, tampoco está resuelta. Las entidades financieras siguen sin prestarse unas a otras y por tanto, todas las medidas adoptadas por los Bancos centrales todavía no han conseguido que el dinero fluya a la economía real.
El único aspecto positivo es que parece que la economía mundial da muestras de que lo peor ha quedado atrás. Esto puede convertirse en un espejismo ya que si bien lo primero para crecer es dejar de caer, lo importante desde el punto de vista macroeconómico es crecer y crecer de forma sostenida. Y esto, hoy por hoy, es más un deseo que un hecho constatado.
Profundizaremos en todos estos datos en próximas entradas del Blog.
Por el lado de los resultados empresariales las noticias tampoco son nada halagüeñas, aunque hay un motivo de esperanza: Las caídas de los resultados empresariales del 2º trimestre están siendo mejores de lo esperado. Sin duda alguna este es el factor determinante que ha impulsado a los mercados en la última semana. Sin embargo, no es menos cierto que gran parte de las mejoras vienen "por la parte de abajo" de las cuentas de resultados. Es decir, no tanto por el mantenimiento o incluso crecimiento de los ingresos sino por el ajuste de los costes...Es verdad que esto también cuenta, pero ¿qué pasa cuándo no se pueden hacer más ajustes?.
Los resultados empresariales tienen la clave de la futura evolución de los mercados de valores. Teóricamente, las cotizaciones deben reflejar el beneficio futuro de las empresas. Estos son la base para determinar si una empresa, un sector o una bolsa está cara. Profundizaremos también sobre este tema, pero quedémonos con una idea. Cuando un analista o un gestor dice que una acción o un mercado está barato normalmente tiene en mente una serie de ratios que tienen que ver con el beneficio, las ventas, el cash flow, los dividendos o el valor en libros del mismo. Lo normal es comparar esas ratios con sus medias históricas. Pues bien, simplificando mucho, después de la debacle del año 2008 y los primeros meses de 2009, es verdad que todas esas ratios daban a entender que los mercados estaban baratos. Sin embargo, en estos momentos, tras la recuperación, los mercados en general (y el nuestro en particular) no están baratos.
Las únicas ratios que podrían dar a entender que las bolsas están baratas (sobre todo la nuestra) son los que comparan la rentabilidad de los beneficios y los dividendos con la rentabilidad de las Letras del Tesoro a corto plazo. Lógico, si tenemos en cuenta el nivel mínimo en el que se encuentran los tipos oficiales.
Por tanto, para justificar nuevas subidas, los resultados empresariales deberían aumentar. La clave entonces es saber si los resultados empresariales pueden subir en los próximos meses. El problema es que en las actuales circunstancias es muy difícil estimar estos beneficios. Si esto fuera una recesión normal, con una recuperación normal, los beneficios deberían subir de forma significativa tras los ajustes producidos durante la recesión, pero, ¿estamos en una recesión normal?. Creo que la respuesta es ¡NO!.
Por último, el aspecto que más ha pesado en la última subida, la liquidez, si que ha jugado un papel positivo determinante y puede seguir haciéndolo a corto plazo. Por entendernos: ¿Dónde está el dinero de los ahorradores en estos momentos? Como apuntamos al inicio, gran parte del ahorro de los españoles (y de todo el mundo) se encuentra invertido en productos de bajo riesgo: Depósitos, fondos monetarios, Letras del Tesoro,... La bajada de los tipos de interés oficiales ha hecho que la rentabilidad de todos estos productos sea pírrica (por debajo del 1% en términos anuales. Esto está provocando la búsqueda de mayores rentabilidades por parte de los ahorradores, haciendo que muchos de ellos se atrevan a asumir algo más de riesgo. Los gestores profesionales (fondos y planes de pensiones) también hicieron algo parecido a finales de 2008 en previsión de salidas de saldos de sus productos en unos casos y por precaución en otros. Y, ante el rebote del mercado, han estado reconstruyendo sus carteras en las últimas semanas.
Conclusión:
El último factor puede dar continuidad a las subidas a corto plazo, pero creemos que tarde o temprano los aspectos fundamentales jugarán un papel determinante y pondrán las cosas en su sitio. Pero... ¿cuál es su sitio? Desde luego no creo que de para hablar de un nuevo mercado alcista. ¡Seguiré la pista!
Hace 5 meses
